分层加剧新三板马太效应

　　在证监会发布《关于进一步推进全国中小企业股份转让系统发展的若干意见》后4天，股转系统的《新三板挂牌公司分层方案(征求意见稿)》终于出炉，就分层方案及分层标准向社会公开征求意见。

　　股转系统副总经理隋强最终没有食言，过去一年多的时间里，隋强多次对外界表示新三板分层工作即将启动，甚至曾经将期限定在2016年年底。随着分层方案的对外界征求意见，市场人士的关注点已经不再是新三板是否会有分层机制，而是分层会对嗷嗷待哺的新三板带来什么变化。

　　从新三板扩容至全国以来，挂牌公司数量快速增长，目前已经超过4200家，2016年年底挂牌数量将超过1万家，统一的管理标准已不再适合新三板。

　　明年5月见分晓

　　根据《征求意见稿》，未来新三板将分为创新层和基础层，进入创新层有三大平行标准，挂牌公司只要能够达到其中的一个标准，就可以进入创新层。

　　中泰证券分析师张帆认为，市场分层标准的公布标志着新三板最重要的基础性政策即将落地，将促进优秀的公司脱颖而出形成市场估值体系，为后续政策出台铺平道路。

　　对于挂牌公司，分层将是市场的风向标，创新层具有更高标准，所属挂牌公司流动性将得到极大的改善，投融资更加便捷。若自身价值得到市场充分挖掘，计划转板的公司或将继续留在新三板市场，也将增强股转系统吸引力，形成良性循环。

　　对于投资者，分层可有效降低信息搜寻成本。而从股转系统和服务机构的角度看，实施内部分层有利于实现分类服务、分层监管，更好地满足中小微企业的差异化需求。

　　目前，各家机构都在预估将有多少家挂牌企业成为首批进入创新层的公司，答案从200家至800家不等，但最终的答案都要等到挂牌企业2015年业绩公布完成，并且最终分层标准公布后才能揭晓。这意味着具体时间不早于2016年5月初，但很多有意创新层的挂牌公司都已经开始厉兵秣马了。

　　张帆表示，创新层的公司提高了市场效率，强化了融资能力，同时也加强了监管。创新层可以实行储架发行的制度，对于后续的融资政策和交易制度的创新也将首先在创新层试点；同时对信息披露的时效性和强度、公司治理、董监高敏感期股票买卖等方面将会有更加严格的要求。

　　“两层”将不是终点

　　新三板分层后，创新层挂牌公司的制度红利毋庸置疑，还可以更好地激励基础层的企业奋进，更可以让优质的企业在新三板得以沉淀；与此同时，分层也可以更好地让企业及投资者匹配对接。

　　兴业证券纪云涛表示，“两层”不是终点，“多层”才是目标。新三板企业数量激增，企业和投资者需求的差异化越发凸显，为方便差异化的服务与监管，新三板也需要更多的层次，未来全国股转系统或将由“两层”转为“多层”。

　　事实上，自股转系统成立以来，最终实现与沪深交易所平起平坐始终是新三板的目标，特别是《意见》明确，要坚持新三板独立市场地位，强调公司挂牌不是上市的过渡安排。

　　新三板的发展目标是成为下一个纳斯达克市场，而纳斯达克的经验表明，一家“草根”交易所若想站上大舞台，必须有拿得出手的上市公司，而只有分层才能大浪淘沙般将顶级公司筛选出来。

　　纳斯达克市场1971年成立，1982年进行了首次分层，设置了有一套更高标准的“全国市场”；其他不满足标准的公司留在“常规市场”。2006年，纳斯达克将分层标准进一步细化，新设立标准更高的“全球精选市场”。

　　目前，纳斯达克的“全球精选市场”已经云集了微软、英特尔、苹果、谷歌、脸书等全球知名高科技企业，成为纳斯达克市场“对抗”纽约证券交易所的利器。

　　随着市场未来不断发展和成熟，业内人士期待新三板也会进一步对相关层级进行优化和调整。通过设置更高标准，在创新层中再分出一个可以竞价交易的层级，是较为可行的方案。

　　强者更强

　　纳斯达克市场过去40多年的飞速发展也给股转系统诸多启示，挂牌企业分层后“贫富不均”现象极有可能出现，基尼系数走高或许不可避免。

　　纳斯达克市场当前上市公司数量超过1万家，市值约合人民币40万亿元，也就是说平均每家公司市值接近40亿元。但真实情况是，市值排名前5、前10、前20和前100的公司市值之和分别约占整个纳斯达克市场的27%、36%、44%和66%。

　　另一组数字则是，大约70%在纳斯达克市场上市公司的成交数量低至可以忽略不计；从1985年以来，纳斯达克市场挂牌公司的数量和摘牌公司的数量都超过了1万家，总体处于负增长状态。可以说，纳斯达克市场是“朱门酒肉臭，路有冻死骨”。

　　和君资本业务合伙人曾乔认为，未来新三板挂牌企业分化将是常态。2016年新三板挂牌企业将出现主动退市的情况，因为无法实现融资，考虑到信息披露等因素付出的成本与收益不成比例，主动退市的挂牌企业极有可能出现。而到2017年，随着各挂牌企业经营情况的分化，可能出现挂牌企业并购挂牌企业的情况，也就是大鱼吃小鱼。

　　新金融记者 刘子安

　　作者：刘子安