桃李面包(603866)：收入增长稳健 短期竞争加剧导致业绩承压

　　事件：公司发布2019 年业绩预告，报告期内公司实现营业收入56.44亿元，同增16.77%；实现归母净利润6.83 亿元，同增6.37%。单四季度，公司实现营业收入15.22 亿元，同增16.29%；实现归母净利润1.80亿元，同增0.33%。收入符合预期，利润低于市场预期。

    　　点评：收入稳健增长，产能压力有望逐步缓解。Q1/Q2/Q3/Q4 公司营收增速分别为15.5%/20.2%/15.2%/16.8%，增速符合15%+指引，环比略有提振。收入稳健增长预计主要来自1）成熟市场：东北、华北地区渠道下沉&消费者购买频次增长带来稳健增长；2）成长市场及新市场：得益于渠道开拓与精耕，华东、华南、西南、西北地区预计表现较好。其中，华东市场渠道梳理及配送密度加大，苏南地区预计增长迅速，市场基础更加扎实；华南市场战略目标激进，以快速抢占市场份额。短期来看，公司面临行业竞争加剧，在产能有限的情况下，跟进对手市场策略进行买赠促销力度的加大导致收入增速略有放缓。随着今年武汉、山东、江苏工厂陆续投产，产能压力将逐步缓解。我们预计公司在2023 年营收百亿目标前，收入继续维持15%+稳健增长。

    　　行业竞争加剧及新市场培育，导致利润端短期承压。1）外部因素：

    　　行业长期扩容趋势确定，但中短期面临：a）新企业入局，及传统竞争者加大市场投入；b）电商渠道中保产品销售增加，导致公司可稀释的长保份额减少。公司面对竞争选择跟进策略，相应渠道费用有所增加。

    　　2）内部因素：对华南及华中（2020 年）新市场培育的必要投入，及华东市场梳理导致人员、车辆增加，加之老市场渠道下沉，带来费用投入增加。公司短期以市场份额为第一诉求，行业面临二次洗牌过程。

    　　我们坚定看好桃李竞争优势，随着公司工厂覆盖度及配送效率的领先优势持续凸出，市场基础预计更加巩固，与竞争对手差距预计将持续拉大，静待时间与市场的检验。

    　　盈利预测：费用投入加大导致利润端承压，我们略下调盈利预测，预计公司2019-2021 年EPS 为1.04、1.18、1.40 元，对应PE 为41 倍、38 倍、32 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示：市场拓展不及；食品安全问题；行业竞争加剧风险。