复盘与展望：疫情下餐饮旅游板块如何演绎

尽管许多企业已经陆续复工，但在疫情中受灾严重的餐饮企业复工时间却一拖再拖，堂食全面关停，外卖“进项”有限，即使是餐饮巨头也表示账面资金只能撑三个月，对于复工时间，乐观人士预计至少要到三月中旬，资金链受到了史上最为严峻的挑战。

招商证券社服行业首席分析师梅林在进门财经路演时认为，根据春节假期A股休市期间美股和港股的表现，预计A股餐饮旅游板块在开市后可能还有5%~10%的下跌幅度，后续股价走势将取决于疫情的发展。如果疫情获得有效控制，股价也很有可能提前反应。

一、非典复盘:冲击旅游消费，不改长期趋势

1、非典疫情发生在2003Q2，首要冲击线下消费

非典疫情爆发于3-5月，封禁后2个月得到控制。2002年11月16日，广东顺德出现首例非典病例，但未引发重视;次年3月北京接报第一例输入性病例;4月起北京、广东等地相继被列为疫区开始全面封禁;5月末疫情基本得到控制。因此非典疫情对于线下消费的冲击主要集中在二季度。

非典冲击Q2经济，疫情解除后快速企稳。受非典疫情影响，2003Q2国内GDP增速下滑至9.1%，环比下降2pct，但在Q3恢复至10%;航空客运数据3月起增速放缓，5月爆发期同比下降78%，8月起恢复正常，9-12月增速明显回升。

国内外旅游备受冲击，次年大幅反弹。受此影响，2003年国内旅游人次下降1%，次年增长27%，两年复合增长13%，高于02年增速。

2003年出境游人次增长21.8%，增速下降15pct，2004年增长43%，两年复合增长32%，略低于02年增速，表明疫情只影响当年消费，次年出现大幅反弹，并不影响旅游消费长期的增长趋势。

对细分领域的影响：景区旅行社大于餐饮酒店。2003年疫情爆发后，酒店板块供给增速快速下滑，入住率迅速转为下降4%，次年反弹4.5%;限额以上餐饮行业收入增速由2002年的27.4%下降至2003年的19.7%，次年又大幅增长54.4%。

Q2进入旅游旺季，其中五一假期因疫情而取消，使得景区当年客流下滑明显。2003年黄山/丽江/桂林等城市游客人次分别下降20%/11%/22%，三亚机场客运量增速也较上年下降了38%，但次年客流都出现较大程度的反弹。

2、收入业绩影响滞后，Q4企稳次年大幅反弹

收入影响:景区>旅行社>酒店，Q4出现企稳。受非典疫情影响，2003Q2旅游企业收入开始大幅下滑，其中景区普遍下滑70%-90%，旅行社下滑50%-60%，酒店收入下滑20%-40%，Q3仍有多数企业受到疫情余波影响，Q4行业基本企稳，但未见大幅反弹。2004Q1恢复平稳，Q2-Q4在同期低基数的基础上呈爆发式增长。

疫情7月结束波及下半年，大幅反弹发生于次年。从黄山和峨眉山的客流来看，由于当年疫情结束的时间较晚，2003下半年并未立即补足上半年缺失的消费，而是疫情稳定后，2004年才出现大规模的客流增长，2004H1黄山客流增长181%，两年复合增长7%，2004H1峨眉山客流增长140%，两年复合增长71%，快于前期增速。

疫情对业绩的冲击持续两三个季度。由于租金、人工、折旧摊销等固定开支，2003Q2旅游企业的业绩下滑幅度，且大于收入下滑的幅度，2003Q3部分企业开始企稳反弹。

3、股价呈戴维斯双杀，下跌持续一年时间

疫情爆发和业绩发布期间股价跌幅明显。2003年4月非典全面爆发后，餐饮旅游板块持续跑输大盘，该阶段主要表现为估值下挫，5月底6月初疫情得到控制后，板块出现小幅企稳反弹，一直持续到9-10月半年报与三季报发布，疫情对业绩的冲击导致板块进一步下挫，持续至2004年初，板块性下跌才结束。

餐饮旅游板块2003年3-7月下跌11%，细分行业看，酒店/景区/餐饮/旅游综合板块相对上证指数分别下跌15%/6%/16%/10%，酒店和餐饮板块受到的冲击最大。

从时间维度上看，3-5月疫情全面爆发期下跌幅度最深，疫情结束后7-12月，板块受业绩下滑影响继续下跌22%，2004年一季度大幅反弹。

4月疫情爆发后，餐饮旅游板块估值由60-65倍回落至50倍，9月半年报披露后进入业绩估值双杀阶段，2004年初起估值反弹。随着次年经营数据的大幅反弹和业绩释放，餐饮旅游板块估值逐步下降至30倍左右的低位。

二、新冠疫情:传染性与范围大于非典，影响一季度消费

新型肺炎仍处于大规模爆发期。武汉新型肺炎病例自2019年底开始出现，伴随春运期间人口大规模流动，疫情迅速蔓延。截至2020年2月1日，全国累计确诊14380例，死亡304例，累计治愈出院328例，尚有19544疑似病例。海外国家共确诊101例，无死亡病例。

新型肺炎比非典传染性更强，但致死率相对低。非典从2002年12月开始，至2013年7月结束，持续近8个月，中国共确诊7429例，死亡685例，死亡率达9.2%。

截至2020年2月1日，新型肺炎在累计确诊14380例，不到两个月即超过非典确诊病例总数，但死亡304例，死亡率为2.2%，低于非典。

新型肺炎影响范围更广。此外，从地域分布上看，2003年非典传播范围主要集中在京津翼、东北三省和粤港台地区，其余地域患病相对较少，而此次新型肺炎传染性更强，以武汉为中心向周边扩散。

疫情期间景区普遍暂停开放。在各省发布突发公共卫生事件一级响应后，多地景区相继暂停营业，且无明确恢复时间。2019年春节假日期间，旅游人次达4.15亿人，旅游收入5139亿元，约占全年旅游收入的7.8%，2020年春节则几乎被全部封锁。

多数餐饮品牌门店停业，经营压力较大。受疫情影响，多数餐饮品牌暂停营业或缩短营业时间，只开放一部分外卖。考虑到疫情期间居民聚会、外出就餐明显减少，而餐饮门店为应对春节高峰又会加大采购与备货，双重挤压下使餐饮企业面临较大的经营压力。

各国防控措施加强，出境游受限。国家移民管理局1月29日起，暂停办理内地居民赴港澳签注，文旅部要求自1月24日起，全国旅行社及OTA企业暂停经营团队旅游及“机票+酒店”产品。多个国家和地区采取入境管控措施，如要求中国公民提交健康申请等。

与此同时，携程、去哪儿等旅游平台将票务、酒店退改范围扩至全球。严格的防控措施加上居民较强的防疫意识、完善的退改政策，预计春节期间出境游人数将大幅下降。

WHO将疫情列为PHEIC，入境游承压。1月31日，WHO将此次疫情列为国际关注的突发公共卫生事件(PHEIC)，PHEIC的有效期一般为3个月，3个月后根据复核结果解除或延续。

包括本次在内，WHO共将六次疫情列为PHEIC，最短9个月解除，最长数年仍未解除。WHO此举将提高国际社会对中国疫情的关注和警惕，部分国家已经停飞中国航班，限制本国居民赴中国旅游，直接影响中国入境游产业。

春节期间入境游损失约387亿元。近年来，入境游收入占旅游业总收入的比重呈下降趋势，2019年预计为8606亿元，占比约13%。2019年春节假日期间，入境游游客达622万人，约占全年入境游人次的4.5%。按这个比例和2019年的入境游收入估算，2020年春节假日入境游损失约387亿元。

三、股价反应:节前已释放，A股休市期间海外缓和

节前各板块普遍下跌，餐饮旅游业受冲击最大。受1月20日公布疫情影响，春节前夕各板块行情普遍下滑。其中，休闲服务受冲击最大，节前四日累计跌幅达9.9%，其次为农林牧渔，下跌7.5%，商业贸易、食品饮料也受到较大波及，跌幅均为6.3%。

休闲服务板块中，旅行社受冲击最大。从休闲服务板块内部看，旅行社下滑最为严重，节前四日累计跌幅约15%-16%，酒店与休闲景区次之，跌幅在12%-14%左右，自然景区跌幅7%-10%，免税下跌9%，餐饮下跌5%-8%。

节前港股、美股与A股同步下探。港股、美股受疫情影响反应更强烈，跌幅最大的为OTA公司，节前五日累计下跌约12%-17%，与A股相当;餐饮下跌15%-16%，多于A股约9pct;酒店板块分化，其中华住下跌16%，格林下跌7%;海昌海洋公园下跌17%，跌幅大于A股景区板块;美团下跌8%。

春节A股休市期间，港股美股下跌有所缓和。春节期间A股休市，港股、美股多数旅游公司股价仍在下滑，但相比节前有所缓和。

跌幅最大的休闲景区，期间累计跌幅约10-11%;其次为OTA企业，携程下跌6%，途牛下跌15%;餐饮下跌3-4%，酒店分化明显，华住累计上涨4%，格林下跌9%，美团下跌3%。

餐饮旅游板块持仓处于中高位，短期承压。休闲服务板块历史上持股占比高位为2%，低位为0.2%，2019Q4持仓占比为1.5%，处于历史中高位。受疫情持续影响，预计2020Q1持仓会有所下降，板块短期承压。

四、投资建议

此次疫情爆发于春节前夕，春假期间国内景区多数停业，线下休闲活动基本停摆，疫情对一季度线下休闲活动的影响还需等待后续发展，参考上次非典案例，疫情得到有效控制2个月后，航空基本恢复正常。

此次疫情爆发时间点早于非典，预计主要冲击一二季度业务，到三季度旅游旺季有望企稳反弹。

分行业来看，春假期间搁置的出游计划或于下半年得到补充。出境游、景区、旅行社有望在暑假、国庆迎来拐点;酒店休闲需求短期受到抑制，下半年有望反弹，商旅需求取决于疫情对宏观经济的影响。

餐饮在疫情期间基本停摆，但疫情结束后复苏或早于旅游行业;离岛免税疫情期间关停，固定成本仅为租金与人工，机场免税受出境客流影响，但纵观全年，完成保底租金的难度不大，固定成本相对较低;此外，疫情期间外卖、线上买菜等消费行为得到推广，利好美团等在线服务商。

短期而言，根据春节假期A股休市期间美股和港股的表现，预计A股餐饮旅游板块在开市后可能还有5%~10%的下跌幅度，后续股价走势将取决于疫情的发展。如果疫情获得有效控制，股价也很有可能提前反应。

中长期来看，我们认为疫情对一季度的业绩影响最大，并且会延续一到两个季度，至少上半年股价会承压，但是一旦疫情结束，餐饮旅游消费就会迅速反弹，甚至出现加倍消费，因此对中长期影响很有限。

在行业低谷，龙头公司更易存活，一旦行业复苏，这些公司反而收割市场份额，疫情导致的短期冲击带来龙头的估值回落，建议关注国旅、宋城、首旅、锦江等细分领域龙头。

文章主要内容为招商证券社服行业首席分析师梅林在进门财经路演核心观点