物业管理：规模红利 聚焦“纯内需”

　　投资要点

    　　回顾：高速增长。主要物管公司在2019 年的在管及合约面积快速增长，在管物业业态及增值服务多元化同样带动盈利能力的提升，业绩保持高速增长。2019 年主要物管公司的营业收入、毛利、净利润以及每股派息的平均增速分别为47.8%、47.9%、69.9%和77.1%。2016-2019 年营收和净利润平均复合增速分别为43.1%和61.9%，行业处于高速发展阶段。

    　　展望：规模红利，聚焦“纯内需”。预计物业管理行业在未来3-5 年仍然享受规模红利，主要体现在以下4 个方面。

    　　规模红利一：房地产行业集中度提升。龙头房企市占率的提升带动物管行业的集中度提升，百强物管公司的市占率已经达到38.9%；

    规模红利二：物管行业的收并购整合。物管公司上市后借助品牌、管理经验以及充足的现金加速行业的并购整合。

    　　规模红利三：在管物业的业态多元化。物管公司在外拓的过程中，从住宅物业走向商办、公建等多元化业态。截至2018 年行业45.8%收入来自于住宅物业，14.4%来自于商业物业，19.9%来自于办公物业。

    　　规模红利四：增值服务的上下游拓展。物管公司的增值服务向房地产全价值链拓展，打通上下游。从房地产公司拿地开始，到预售，竣工交付，业主入住等各个环节切入，探索客户需求，提供增值服务，成为业绩增长的第二大驱动因素。

    　　行业口碑和社会价值的再发现：1）疫情过后，提供优质服务的物管公司将获得更好的行业口碑，有利于构建更和谐的社区。2）物管行业是一个人力密集型行业，解决了大量的就业问题，是“稳就业”的利器。

    　　Who’s Next？提前布局即将分拆物管的房地产公司，主要包括世茂房地产、合景泰富、华润置地、融创中国、万科企业等。

    　　估值及评级：业务属性决定估值下限，公司资质和增速决定上限。截止目前港股物管板块平均估值对应2020/2021 年26.5/19.2XPE。物管行业是存量+增量的模式，存量贡献稳定现金流和利润，增量带来业务弹性，净现金的财务状况，纯内需的业务属性。物管行业回归本质是一个服务性行业，反应服务水平的指标如收缴率，客户满意度，第三方中标率，在管物业提价率等可以看出公司的管理水平，科技工具的使用以及对成本的控制能力，决定是否有估值溢价。另外，深港通对估值有提升作用。

    　　推荐公司：物业管理行业受益于4 大规模红利，板块正处于从1 到 N 的快速拓展期，而增值服务正经历从0 到1 的拓荒期。物管公司经营稳健，现金流健康，不受行业周期性波动影响。行业首选中海物业、永升生活服务、绿城服务，推荐关注雅生活服务、碧桂园服务、保利物业、新城悦服务、宝龙商业。

    　　风险提示：业务扩张和收购不及预期；物业管理费提价受阻；收缴率不及预期；增值业务拓展不及预期